Los acuerdos de compra anunciados en Alemania han fijado entre el 70% y el 100% de la capacidad a un peaje. ¿Por qué tan alto?

Alemania tiene uno de los casos merchant más atractivos de Europa. En 2025, los spreads diarios promediaron 85.000 €/MW/año para una batería de 2 horas, un 85% por encima de Gran Bretaña.

Pero sin mercado de capacidad ni flujos de ingresos fijos hasta este año, los flujos de caja merchant volátiles son difíciles de financiar con deuda.

El peaje resuelve este problema.

Fijar ingresos permite acceder a más deuda a tasas más bajas, y este apalancamiento suele superar el potencial de ingresos merchant.

Esta investigación explora:

• El nivel de precio del peaje donde el apalancamiento supera el upside merchant perdido
• Cómo los peajes convierten ingresos merchant volátiles en flujos de caja bancables
• El valor de la flexibilidad para los compradores más allá de la exposición merchant

Este análisis utiliza peajes de 2 horas para demostrar el impacto de asegurar ingresos fijos. Pero el interés por duraciones más largas está creciendo a medida que la economía se desplaza hacia sistemas de 4 horas.

¿Tienes preguntas sobre este tema? Contacta al autor en zach.williams@modoenergy.com

Modela estructuras de peaje con la calculadora

Ajustar el porcentaje peajeado, el precio del peaje y el apalancamiento muestra cómo cada variable afecta la bancabilidad y los retornos sobre el capital.

Por encima de 100.000 €, el peaje supera los retornos merchant

El impacto de fijar ingresos en los retornos depende del precio del peaje.

A precios de peaje inferiores a 95.000 €/MW/año, los retornos caen a medida que se fija más ingreso. El merchant es la estructura más rentable.

Entre 100.000 y 110.000 €/MW/año, los retornos aumentan con el porcentaje peajeado, y las curvas se acentúan a medida que los proyectos acceden a mayor apalancamiento.

Por encima de 115.000 €/MW/año, las curvas se aplanan por encima del 80-90% de peaje: el proyecto no puede soportar más deuda a partir de ese punto.

Por eso los acuerdos en Alemania se concentran en el 80-100% peajeado. Más allá del 80%, los retornos se estabilizan. El 20% final es una cuestión de preferencia de riesgo.

Por qué importa el apalancamiento: deuda más barata, mayores retornos

Un proyecto de baterías obtiene capital de dos fuentes: deuda (préstamos bancarios) y capital propio (del propietario del activo). La proporción se denomina apalancamiento: un 75% de apalancamiento significa 75% deuda, 25% capital propio.

La deuda es más barata que el capital propio. Los bancos cobran un 4–6% de interés. Los inversores en capital pueden exigir retornos del 12–18%.

Cuanta más deuda haya en la estructura, menos capital propio absorbe los retornos y mayor es el retorno sobre cada euro de capital invertido.

Un mayor apalancamiento también mejora la eficiencia del capital. Un desarrollador con 30 millones de euros puede construir un proyecto de 100 MW al 50% de apalancamiento, o dos al 75%, diversificando ubicaciones y mercados.

Cómo las estructuras de deuda maximizan el apalancamiento

La deuda se dimensiona para todo el periodo de garantía, normalmente 15–20 años, menos un margen de seguridad por sobreciclos. Repartir la deuda en todo el plazo minimiza los pagos anuales de principal y maximiza el apalancamiento.

Pero los prestamistas prefieren no comprometerse más allá de siete años. Después de ese plazo, el préstamo vence y debe refinanciarse (estructura conocida como mini-perm). La tecnología evoluciona, los mercados cambian y los prestamistas quieren reducir su exposición antes de que esos riesgos se acumulen.

Por eso los plazos de peaje suelen agruparse entre 5 y 10 años, en línea con el apetito de los prestamistas. Un peaje de 15 años incorporaría más incertidumbre de la que prestamistas o compradores desean asumir; uno de 3 años no cubriría suficiente repago para desbloquear apalancamiento relevante.

Los prestamistas suelen exigir que al menos el 60% del préstamo se haya pagado al vencimiento de siete años. El 40% restante (balloon) se refinancia en ese momento.

Esto adelanta el repago. En el primer año, el servicio de la deuda es de 63.000 €/MW. Para el séptimo año, baja a 52.000 €/MW a medida que el saldo disminuye.

El peaje garantiza el flujo de caja cuando el servicio de la deuda es más alto, proporcionando un colchón de 40.000 €/MW durante todo el periodo.

Qué ocurre cuando expira el peaje

Cuando el peaje termina en el séptimo año, la estructura se libera. El servicio de la deuda cae un 42% (de 52.000 € a 36.000 €), porque solo queda el balloon, ahora repartido en los años restantes.

El proyecto pasa a ingresos merchant, pero la carga ya se ha reducido. Incluso los ingresos bajos de 61.000–74.000 €/MW cubren los pagos reducidos por 1,8 veces.

Esta alineación es lo que hace que el peaje sea bancable. Los prestamistas recuperan la mayor parte de su capital mientras el flujo de caja está garantizado. Los patrocinadores retienen la exposición merchant para los años restantes, cuando el servicio de la deuda es menor y siete años de desempeño facilitan la refinanciación.

Por qué las baterías merchant no logran el mismo apalancamiento

Los estudios de sensibilidad de Modo Energy muestran que los ingresos merchant pueden variar entre 50.000 y 100.000 €/MW/año entre los escenarios más y menos optimistas.

Los prestamistas dimensionan la deuda para el peor escenario; si los ingresos merchant pueden caer a 65.000 €/MW/año, ese es el número que usan.